Valutni hedžing izvoznika i uvoznika

U nacionalnim ekonomijama koje se nalaze u brzom procesu tranzicije a koje imaju režim plivajućeg deviznog kursa ili režim koji naginje ka ovom režimu (lagano rukovođeni kurs) a koji karakterišu oscilacije i trend deviznog kursa kako u pravcu apresijacije, tako i depresijacije domaće valute, od izuzetnog značaja je pitanje zaštite (hedžinga) od promena deviznog kursa. Ovo se posebno odnosi na subjekte u spoljnotrgovinskom poslovanju, kao što su to izvoznici i uvoznici.

Ono što se sa sigurnošću može reći je to da niko realno ne može biti u stanju da sa izvesnošću predvidi pravac ili promenu deviznih kurseva. U izvesnom smislu rezultati tzv. “fundamentalne” analize, na osnovu analiza određenih makroekonomskih indikatora kao što su to rast GDP-a, paritet kupovne snage valute, inflacija, kamatne stope itd. koje pomno proučavaju brojni analitičari u finansijskim institucijama, vladama itd. mogu predvideti pravac promene valute, ka apresijaciji ili depresijaciji, ali nema garancije za ovakve procene.

Ništa bolje rezultate ne može da da ni tzv. “tehnička” analiza, kod koje se primenom različitih postupaka analize istorijskih podataka i uočavanja određenih obrazaca u ponašanju deviznih kurseva pokušava predvideti kretanje deviznog kursa.

Kad je u pitanju prognoza kretanja deviznog kursa, ne pomaže ni kristalna kugla...

Ne savetuje se ni gledanje u kristalnu kuglu. Devizni kursevi valuta širom sveta slede samo jedan obrazac – obrazac tzv. “slučajnog hoda” (“random walk”), koji je čuveni teoretičar finansijskih tržišta Fama slikovito poredio sa mogućnošću predviđanja sledećeg koraka ili pravca kojim će se iz jedne date tačke dalje kretati pijanac.

Ako je nemoguće predvideti kretanje deviznog kursa, onda je potrebno da vidimo šta je moguće uraditi da bi smo se zaštitili od rizika promene deviznog kursa. Ovo pitanje je najbolje razmotriti na konkretnom primeru.

Pretpostavimo pojednostavljeno  da je izvoznik 15. januara dobio porudžbinu  sa rokom isporuke od 6 meseci (182 dana) i da ugovor glasi na EUR 1.000.000. U vreme prijema porudžbine SPOT devizni kurs NBS je iznosio EUR/RSD= 79.9594/80.4406 (prva vrednost je kupovni kurs bazne valute – evra a druga vrednost njen prodajni kurs).

Kupovni i prodajni kursevi pojedinih banaka mogu odstupati od kursa NBS pa i to treba imati u vidu.

Vrednost porudžbine izraženo u dinarima po kupovnom kursu iznosi RSD 79.959.400. Ukoliko pretpostavimo, da se vrednost dinara promeni između datuma porudžbine i datuma isporuke, odnosno plaćanja (16. juli 2007.), odnosno da dinar apresira (ojača) u odnosu na evro na EUR/RSD=75.0000, izvoznik bi pri prodaji EUR 1.000.000 dobio samo RSD 75.000.000 odnosno pretrpeo bi gubitak od RSD 4.959.400. Kako bi se osigurao da se to ne dogodi, izvoznik bi mogao da se u vreme prijema porudžbine, 15. januara, obrati banci radi sklapanja terminskog ugovora, odnosno terminske prodaje evra. Terminski devizni ugovor predstavlja ugovor (forward foreign exchange contract) kojim su se dve strane (u našem slučaju izvoznik i banka) sporazumele da izvrše transakciju inostrane i domaće valute u specificiranom iznosu po unapred dogovorenom deviznom kursu - terminskom kursu, na neki dogovoreni dan u budućnosti. Generalno, ovaj terminski kurs neće biti jednak spot deviznom kursu u trenutku sklapanja terminskog ugovora, pri čemu će razlika spot i terminskog deviznog kursa odražavati razliku između domaće kamatne stope (na RSD) i inostrane (na EUR) na određen termin (u našem slučaju 182 dana ili 6 meseci). Kalkulacija terminskog kursa EUR/RSD bi se u uslovima šestomesečne kamatne stope za EUR (6M EURIBOR), koja je 15. januara iznosila 3,88% i šestomesečne kamatne stope za RSD od 13,56% (prosečna ponderisana kamatna stopa na aukciji blagajničkih zapisa NBS održane 15. januara) izvršila na sledeći način:

a) Kalkulacija kupovnog terminskog kursa

što znači da bi banka kotirala terminski kurs:

6M EUR/RSD=83.7971/84.3014 koji se razlikuje vidno od spot kursa 15. januara:

SPOT EUR/RSD=79.9594/80.4406

b) Kalkulacija prodajnog terminskog kursa

U formulama su korišćene sledeće oznake: F – terminski kurs, S – spot kurs, if – kamatna stopa na EUR, id – domaća kamatna stopa na RSD i n – broj dana do termina (182 d). Terminski ugovor omogućava izvozniku da fiksira devizni kurs koji će se primeniti pri prodaji budućeg deviznog priliva po osnovu izvoza na dan 16. jula. U slučaju uvoza, uvoznik takođe može da se osigura, npr. od depresijacije domaće valute putem terminske kupovine evra za plaćanje koje dospeva 16. jula. Terminski ugovor podrazumeva izvršenje obaveza stranaka, odnosno obaveze isporuke valuta. I sami terminski ugovori nose sa sobom određeni rizik dobitka/gubitka.

Ovaj dobitak ili gubitak čini razlika između iznosa koji se dobija korišćenjem terminskog deviznog kursa i iznosa koji bi se dobio ukoliko bi se koristio spot kurs na određeni termin.

Izvoznik bi se u našem primeru štitio od promena deviznog kursa terminskom prodajom EUR 1.000.000 po kupovnom terminskom kursu banke  EUR/RSD=83.7971 što znači da bi od banke dobio RSD 83.797.100 što je više za RSD 3.837.700 u odnosu na vrednost 15. januara. Međutim, u posmatranih šest meseci dinar može da apresira (npr. na EUR/RSD 75.0000), da depresira manje (npr. na EUR/RSD 82.0000) od nivoa EUR/RSD =83.7971 ili da depresira iznad tog nivoa (npr na EUR/RSD 85.0000). U prva dva slučaja, izvoznik bi ostvario dobitak (prodao bi devizni priliv po terminskom kursu koji je povoljniji od spot kursa na dan 16. jula) u iznosu od RSD 8.797.100 i RSD 1.797.100 respektivno, dok bi u slučaju više depresijacije pretrpeo gubitak (prodao bi po terminskom kursu koji je niži od spot kursa na dan 16. jula) u iznosu od RSD 1.202.900.

Iz navedenog primera se može videti da terminski ugovor ne pruža 100% zaštitu (osiguranje) od rizika promene deviznog kursa, ali pruža mogućnost da se deo tog rizika drži pod kontrolom, odnosno izvoznik će za svojih EUR 1.000.000 dobiti 16. jula upravo onoliko koliko je očekivao da dobije u trenutku sklapanja terminskog ugovora. Izvoznik ovde ima korist što tačno zna koliko će u dinarima dobiti po osnovu svog izvoznog posla, čime izbegava neizvesnost koja je vezana za promene deviznog kursa.

U slučaju uvoznika, mogla bi se primenom prodajnog terminskog deviznog kursa izvesti slična računica, s tim što je obračun ima suprotno značenje. Naime, kupovina po višem terminskom kursu u odnosu na spot kurs važeći 16. jula bi značila gubitak za uvoznika, a kupovina po nižem terminskom kursu u odnosu na budući spot kurs bi značila dobitak za uvoznika.

Pored terminske kupovine i prodaje deviza moguće je takođe uraditi i različite valutne svopove kod kojih se jedna strana obavezuje da plaća fiksne periodične iznose u jednoj valuti, dok se druga strana obavezuje da plaća fiksne periodične iznose u drugoj valuti.  U svetu postoje još mnogi drugi načini za hedžing rizika promene deviznog kursa (npr. valutni fjučersi, valutne opcije itd.) za koje se može očekivati da će sa razvojem deviznog tržišta možda uskoro biti prisutni i na našem finansijskom tržištu.